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2018
11/09
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  • 近期国家在金融创新方面动作频出:11月1日香港证监会出了虚拟货币“沙盒”监管计划,11月5日习大大公布将在上海证券交易所设立“科创板”并试点注册制,11月6日央行发布了“区块链能做什么不能做什么”的工作论文。一时间,STO这个金融创新方式又被推到了风口浪尖。


    Leeks大学第三期邀请到了对金融创新有深入研究和独到见解的Frank,来与我们分享:传统企业如何搭上STO这班车?



    嘉宾

    Frank

    区块链信用评级机构标准共识(SNC)首席技术顾问

    清华大学电机系博士

    CSDN的博客专家,在区块链、微服务等新技术领域著述颇丰

    目前在北京就职于一家国际跨国能源服务企业,从事油田服务、设备制造和系统开发工作,并曾在美国、中东、日本多国工作十余年,此前荣获北京市科学技术一等奖和国家优秀专利奖。


    嘉宾主持

    Gabriel

    区块链风投基金(BV)资深投资经理

    澳洲莫纳什大学(Monash University)精算学士学位

    区块链行业早期探索者

    参与区块链基金产品设计与管理,管理规模超过3亿人民币,投资海内外40多个区块链相关的早期项目。

     

    主持人

    王小圆

    韭菜之家联合创始人

    区块链项目要发车联合创始人

    今夜酒店特价联合创始人  


    PART1 主题访谈    

    Q1

    Gabriel:感谢主持人介绍,请嘉宾介绍一下自己,也介绍为什么会进行STO的研究?

     

    Frank:

    首先介绍一下我本人的情况。我是96年到06年在清华读书,电机系,06年博士毕业后的十年间我基本上一直在国外工作,主要是能源行业现场的油气采集和开发工作,包括中东、美国、欧洲等地。后期有将近6年的时间,在日本做软件系统开发和制造业的质量管理工作。这段经历对我有一个好处,学会了严谨要求产品质量、注重实际的做事风格

     

    2015年底回到北京,在五道口附近工作。2018年初我第一次接触到区块链这个概念,当时是有一个朋友请我参加了一场由投资人组成的社群分享会,我在这次会议上才第一次了解到区块链、比特币等等概念,之后就对这个产生了兴趣,然后进行了一系列的学习和探讨。

     

    目前,我担任区块链培训咨询机构EyeChain的首席技术顾问,同时也是节点链习学院(菜地ID10293)的首席讲师,为多家项目、企业、机构提供区块链技术、链改、落地等方面的培训、咨询和解决方案服务。

     

    可能是作为理工男的一种性格吧,我比较反感那种脱离实际的宣传或者噱头,所以我在这个行业里面看到了很多不切实际的情况,当然同时也伴随着比特币价格和整个市场的过山车走势,各种杂音、乱象层出不穷。我经常说,币圈、链圈一出新闻,大家就开始说英语,各种名词换来换去,眼花缭乱。

     

    其实,商业的逻辑很简单,投资的逻辑也很简单:好的东西就会有人想要买,有人愿意投资;不好的东西自然就会被市场淘汰。我不认为存在经典或者现代互联网的区别,因为本质上都是生意。

     

    因此,我就希望通过自己的一些分享和写作,包括一些对外的培训和方案咨询等工作,来帮助大家了解这个技术的本质是什么,从而能够去伪存真,真正认识到这个技术可以给自己带来什么样的机会。或者更重要的是:它不是什么。

     

    那么关于STO,最近我也看到有很多媒体、专家关于这方面的讨论和报道,非常好,包括Leeks大学之前所做的一系列讨论和分享。但是我也注意到,在媒体中存在不少的语焉不详的误解,正如我们一直以来对区块链技术的解读一样,不了解其本质,就很难做出准确的判断。所以我也对这方面做了一些初步的研究,希望借这次机会与大家分享。



    Q2

    Gabriel:您认为最近媒体和专家开始讨论和报道STO是一件好事,那显然还是看好STO的。现在围绕这个课题的讨论非常多,实际完成STO并在二级市场上流通的案例却非常少。您能否就STO在国际的进展做一下介绍?有哪些标志性的事件值得与大家分享?

     

    Frank:

    首先,我希望回顾一下币圈、链圈过去一段时间的发展。

     

    正如大家都知道的,加密货币市场在2008年11月中本聪的一篇9页论文开始萌芽,在2009年初中本聪进行首次挖矿之后正式诞生,进而陆续出现多种公链,继而在2014年以太坊面世之后,dApp简化,发展速度大幅加快。

     

    到了2017年,整个市场出现了爆炸性增长的局面。这个市场非常红火,甚至出现了很多“空气币”,什么也没有,只有几个大佬站台,就给出一个以太坊地址,很多投资者就开始往里面投资。

     

    后来发生的大家都知道了,2017年9月4日,国家开始宣布ICO非法, 在之后一段时间的炒作之后,加密货币市场开始大幅度下跌,到今天为止,以太坊差不多跌了70%多,其他币种超过90%甚至接近归零的都不胜枚举。这也就是意味着,ICO的破局。

     

    ICO在当时是一种金融创新,大家都赞不绝口。但是后来发现,这种模式实际上助长了空气币的诞生,这就是所谓的“劣币驱逐良币”。所以说,ICO这条路很难走通。今年上半年到现在,由于整个加密货币市场的一蹶不振,相关的投资基金、投资者都收紧了腰包,很多新上的项目也很快破发。

     

    那么在这种情况下,如果你是一个需要融资的项目方,无论是实体的或者是金融科技的(简单来说就是区块链行业的项目),你想要融资,怎么办?

     

    一种办法当然看起来很简单,走IPO的道路,也就是上市。这包括去A股、去香港、去美国上市。但是问题来了,如果你能IPO,你还需要考虑发币吗?IPO和ICO的核心区别在哪里?显然是IPO符合各项法律法规,所有大量的机构投资者可以放心购买。ICO则缺乏真正合规机构的背书,一开始有机构还为了高利润贸然进入,现在大家都学乖了,谁也不愿意进了,只有一群追求高风险高回报的“韭菜”在里面,显然不可持续。

     

    另外一种正在发生的情况是,在过去几年中,加密货币交易所,包括币安、OK、货币、Coinbase等等,积累了大量的高额利润。传统交易所是非常希望从中分一杯羹的,但是它们又不得不合规。前一阵子,加拿大和若干国家的加密货币ETF没有获得政府批准,也就是说ETF这条路也被堵死了,机构投资者进不来。

     

    在这种情况下,STO (security token offering) 应运而生。简单来说,就是在符合各项法律法规的情况下,在正规的交易所,发行可以面对主流投资者和机构投资者的代币(token)。

     

    STO,其实在成熟的交易所,一直都有,并不是新鲜事。下面我会讲,为什么这根本不是新鲜事,媒体上把这个炒作到很多,有很多无意或者有意的误导。

     

    目前,国内对STO的发行,还处于一个研讨阶段。但是在美国,已经有了几个实际案例和相关的流程逐步浮出水面。在其他国家,特别是一些小国家,各方面举措推出的很快,譬如马耳他、白俄罗斯,但是成交量太小。大部分国家还是在观望美国的实施效果。

     


    Q3

    Gabriel:STO被认为结合了IPO和ICO的优势,是一种对企业融资和投资人保障更友好的融资方式。刚刚您也有提到,STO的核心在于融资效率和投资人保护之间的平衡。那STO和ICO、IPO本质的区别在哪里?STO适合什么样的企业?

     

    Frank:

    实际上,STO是取ICO和IPO的折中(trade off)。

     

    上面我已经讲了ICO和IPO,那么STO到底是什么?我们可以把这个问题分为法律层面和技术层面。

     

    在法律层面上,STO本质上就是一种证券,但是是一种“豁免”的证券。这句话什么意思?就是按照现有美国、欧盟和中国的法规,大部分的通证项目(无论是工具性通证还是股权式通证)都符合证券的定义。

     

    譬如,在美国,要认定一个募资项目是否为证券,需要奥威测试和同类相似性测试。根据豪威测试,如果一个合同满足以下几个条件,则被认定为证券:

     

    1)这是一项基于金钱的投资(后来扩展为其他资产,因此在2017一年的SEC vs DAO一案审查中,用ETH投资也符合该项描述);


    2)投资者希望从该项投资中获得利润(包括分红、定期支付、资本利得等);


    3)该项投资是针对特定事业的投资(特定事业比较多指的是投资者将他们的钱或者投资资产聚集在一个资产池里用于项目);


    4)利润来源于项目发起者或者第三方的努力,不受投资方的控制。

     

    当然每个州还有具体的一些限制法规。但是大家可以比较一下现有的区块链融资项目,其实大部分都符合这几点。也就是说,如果现在向SEC提出申请,这些项目会很简单归到“证券”这一类。

     

    归到证券这一类有什么问题?就是我说的,那不就变成IPO了吗。因为证券,就要符合所有的信息披露、合规、KYC(反洗钱)等等等等要求。需要很长的周期和很高的费用。

     

    那怎么办?

     

    美国证券法规给一些特别的项目留了一些口子,这就是STO的来源。美国证券法的这个口子,叫做"豁免",包括以下几种情况:

     

    1)Regulation D: 满足RegD 所规定的几种豁免情形的证券可以发布和出售证券,而无需在SEC注册。然而即便是通过Reg D发行注册豁免证券,证券发行公司依然需要给投资者提供足够充分的信息以避免触犯反欺诈条款。在未来12个月内通过证券募资不超过500万美元,不可使用公开宣传方式,对投资人的数量和资质没有要求。同时证券的购买者所购买到的证券具有至少一年的限售期。请注意其中的  "一年限售期", Telegram这个项目目前就正处于这个阶段。


    2)Regulation A+:RegA包括两层发行方式。第一层发行方式允许证券发行方在12个月内募资不超过2000万美元,而第二层允许证券发行方在12个月内募资不超过5000万美元。通过满足Reg A+发行的证券可以自由交易,并不被当作是限制性证券。因此如果证券发行者想要一个流动性更强的市场,Reg A+相比于Reg D是一个更好的选择。

     

    3)Regulation S: 如果一个美国公司或外国公司的证券发行发生在美国境外,则该发行不再受美国证券法信息披露规则的管辖。

     

    4)Regulation CF:RegulationCF是Regulation Crowdfunding的缩写,18岁以上的人都可以投资,这是最快,最便宜的方法,但是可以筹集的金额有限。公司在12个月内通过众筹筹集的金额不得超过1,070,000美元;投资者在12个月内投资该类众筹证券的金额存在上限:年收入或净资产少于10万美元的投资人最多可以投资2000美元或者年收入(净资产)的5%(取两者较大值);年收入和净资产都大于10万美元的投资者,最多可以投资年收入或净资产(取较小值)的10%,但不得超过10万美元。


     

    这些法规说起来很拗口,大家不用看细节,但是意思就是:SEC(欧盟和中国法规类似,但是相对来说中国最严)为需要公开融资但是又不希望在SEC挂牌的企业开了一些口子,这就是现在STO项目的成立来源

     

    所以这些口子,一直都在,美国证券法并没有因为加密货币的诞生而修改(在美国,修法是一个漫长的过程),但是加密货币界发现了这个“豁免”的口子,加以利用、发扬光大,这就是STO。

     

    当然,这是纯粹从法律的角度。另外一个角度,是技术的角度。

     

    STO是证券,但是又不是传统的证券,因为它的载体是Token,或者说代币。便于大家理解,可以把它认为是IPO之后的进一步分解,IPO之后就是发行股票,股票再进一步分解就是代币(Token)。那么在技术上,它有什么特点呢?

     

    现在常见的做法是,采用ERC1400协议来生成这样的代币(在ICO时代我们用的则是ERC20)。这里大家又开始困惑了,什么是协议?什么是ERC1400和20?有什么区别?

     

    其实不用想那么复杂,简单来说,就是通过这套技术,我们可以根据融资的情况,去生成一定数量的代币,并且规定这些代币在什么条件下可以执行什么样的操作,也就是所谓的“可编程”代币。

     

    综合这两点,现在大家也许可以理解:STO是什么,就是在符合法律法规规定的“豁免”情况下,发行的特殊股票。股票的意思是它代表了企业的股权。

     

    特殊的意思是,它在技术上结合了加密货币的区块链技术,可以做到可编程,更便于结算、流动、交易、可追溯等等。前面的“股票”属性是根,后面基于区块链技术的代币,是叶子。没有这个合规的根,后面的叶子就无所依附。

     

    那么,什么样的企业可以考虑STO?

     

    根据我上面的回答,就可以总结为:STO适合拥有一定的、可靠的实际资产、现金流(也就是说企业的股权是值钱的),希望加快融资速度(即符合“豁免”条件),而且有志于/乐于/可以采用区块链技术和通证的企业。同时,又要求整个融资过程合规、合法,符合所在司法管辖区的法律监管要求。


     


    Q4

    Gabriel:为了规避证劵法的监管范畴很多项目发行的通证都属于功能型通证,其价值的增长依赖于未来服务被广泛使用,覆盖的资产范围相较于证劵型通证狭义。从股权、债权、商品到房地产,可STO的资产相对更广,不管是对加密数字货币行业还是传统金融市场来说都是一片非常大的蓝海市场。传统行业想要搭上STO这班车,要做哪些心理上和项目上的准备?

     

    Frank:

    就像Gabriel所说的,STO的范围非常广。是的,按照我自己的定义,因为STO适合任何拥有一定的、可靠的实际资产、现金流(也就是说企业的股权是值钱的)的企业。显然这样的企业或者实体是非常众多、不计其数的。

     

    那么STO的价值就在于,帮助他们在合规的情况下更快地实现融资,而且还可以利用加密货币的“可编程”特性,获得在流动、流转、交易、可追溯方面的优势。这样看,无疑这是个好东西。但是,现实是骨感的。

     

    首先,企业需要专业的指导,才能符合“豁免”条件。美国证监会不会白白给你“豁免”的,从上面我列出的条款可以看到,其中涉及到大量对投资人、投资金额、锁仓期等等的限制。说白了,给你“豁免”是为了让你方便,不是为了让你行骗。所以,企业如果想要做STO,需要做好类似于IPO的心理准备,虽然速度会加快、难度会降低,但是受到的限制更多。

     

    第二,代币(Token)是一个有用的工具,而不是一个可有可无的幌子。如果你只是把它作为融资的载体,跟股票一样,无疑浪费了它在区块链领域的特性。我在以前的培训和分享中都提到,基于区块链的代币、通证,具有在一定条件下不可篡改、可追溯、匿名等等优势,为什么不用?如果你没有用,你的竞争对手用了,也许你就被动了。

     

    综合而言,企业需要在合规和代币流转这两个方面,都做好沙盘推演,只有充分的准备,才能让STO为你所用,成为你融资、发展业务的工具,而不会在一时的的媒体喧嚣之后一地鸡毛。


     

    Q5

    Gabriel:您认为STO面临的最大问题是什么?是否是区块链行业的下一个风口?

     

    Frank:

    就目前而言,最大的问题显然是监管问题。也就是能不能开这个口子,这个口子开多大?对什么样的企业开这个口子?

     

    以中国证券法为例,中国的证券法对证券的界定相对来说狭窄和保守:

     

    中国证券法第二条规定:"在中华人民共和国境内,股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和交易,适用本法。"2014年的证券法修订草案在2018年再次延缓,至今尚未正式敲定。


    该修订草案在证券的界定上做了重大改善,该草案第三条规定:"本法所称证券是指代表特定的财产权益,可均分且可转让或者交易的凭证或者投资性合同。下列证券的发行和交易,适用本法;本法未规定的,适用《中华人民共和国公司法》和其他法律、行政法规的规定:

    1)普通股、优先股等股票;

    2)公司债券、企业债券、可转换为股票的公司债券等债券;

    3)股票、债券的存托凭证;

    4)国务院依法认定的其他证券。"


    也就是说,绝大部分加密货币项目都要归到这个类别里面,那么“豁免”的空间在哪里?目前来说,还不清晰。

     

    最近,香港证券会发布了一个关于针对加密货币基金的管理规范,这是正面这方面融资需求的第一步。这符合我之前所说的:正规交易所也希望从加密货币加密费用中分一杯羹。

     

    我们期待着各国、各地政府会在这方面出台更加积极的举措。

     

    前几天上海科创板的推出,虽然有人认为是对STO的一种竞争,但是我认为这是好事:只要国家正在这方面积极布局、采取措施,迟早都会延伸到STO领域——一种可行的方案是一种专门针对STO的“监管沙盒”,也就是监管略微宽松的、但是非常明确的“豁免”规则,但是能否成行,我们拭目以待。

     

    所以,能否是下一个风口,就目前而言,还需要进一步观察。

     


    Q6

    Gabriel:从监管沙盒推进监管的完善,Frank说的非常好。相信听完Frank的分享后大家对STO也有了更多的认知,希望通过STO的方式去融资企业未来也会更多。那STO是企业融资的万能灵药吗?请您给想要进行STO的企业一些坦诚的建议吧。

     

    Frank:

    这个问题其实我经常遇到。我经常会得到各种项目的咨询,都希望分析新出的技术、趋势能否为自己所用。

     

    我的观点:无论是ICO还是STO,都是企业融资、获得进一步发展所需资金的手段,而不是目的。因此,企业必须具备在此之外的核心竞争力。

     

    就像一家餐厅,无论是发行积分,还是搞股权融资,归根到底都需要它做的菜好吃,能够吸引来顾客,这样它的积分或者股权才有意义。否则,只是无根之萍,在炒作的喧嚣过后,一切都会归零。

     

    所以我的建议是,在积极研究融资方法的同时,企业必须具备自己的造血能力、盈利能力,才不会畏惧短期内的监管、市场波动。

     

    譬如最近有人说:“比如现在国内创业的游戏公司,有自己的产品,有自己的用户。但是因为融资困难,导致无法继续研发。这样的公司我认为就非常适合做STO。”

     

    我就想问他,如果全国几万家VC都不愿意给它融资,凭什么普通消费者就愿意给它融资?你会买吗? 这些企业的问题绝对不是STO能够解决的。


      

    Q7

    王小圆:非常感谢Gabriel和Frank的对话,信息量非常大,值得我们认真学习一段时间了。根据两位嘉宾的对话,想要搭上STO这班车,还是相对复杂的一件事。我再追问一下,目前是否有平台提供关于STO的服务指导和项目孵化?申请到完成大约耗时多久?费用如何?

     

    Gabriel:

    发行STO须符合发行所在国的监管框架,北美,东亚,欧盟和英联邦国家的体系都不同。选择更适合监管体系有助于提高企业融资的效率和降低成本,同时保障投资者的权益。目前在美国发行的STO都使用了Regulation D的豁免权,这类型证劵须符合Rule144(a),须遵守长达12个月的禁售期,对于投资者来说流动性在一定程度上被限制了。

     

    LEEK.com平台注册于英联邦国家,体系框架下的STO更加简化,没有相关的限制条例,其合规成本也相较于北美合规成本低很多,对于一些初创企业来说可能是一个更好的选择。具体的申请到完成大概在1-2个月内。

     

     

    PART 2 社群问答

     

    我们共收集了2位社群成员的7个提问,Frank和Gabriel都一一作了解答,篇幅所限我们共选择3个补充问答放在这里,并感谢2位的参与。


    Q1

    Aiden@智慧南京:香港证监会新出的的监管规则与sto有没有关系?

     

    Frank:

    没有直接的关系。简单来说,过去,香港证监会只监管所有期货和证券。这个法规的意思是,对于虚拟货币资产超过一定比例的基金,也要受到香港证监会的监管。这在某种意义上,是认可了虚拟货币作为一种资产在法律上的定位,是一种进步。

     

    Q2

    海燕儿~金融海归-区块链:基于STO发行的token 和 我们目前的token 在设计方面有不同的地方吗?我看一个是ERC1400 而我们目前通常的协议是ERC20。

     

    Gabriel:

    ERC1400把更多股权融资的元素和限制写到了区块链上,比如说以太坊地址实名制、交易限制、防范洗钱、禁售令等等,这些都是可编程证劵的体现。

     

    Q3

    海燕儿~金融海归-区块链:是否存在公司采用STO的模式融资,同时也有其他的token(比如支付、应用)并行?

     

    Frank:

    当然可以。就像腾讯一方面在港股上市,一方面推行QQ币一样。腾讯港股就是IPO,也就是股票对应股权;QQ币就是它的token,对应是utility,或者说它的线上服务的使用权益。

     

     

    PART 3 总结

    Leeks大学第三期邀请到的嘉宾Frank是一位特别乐于、善于分享的行业思考者,有3个方式可以靠他更近一点:

     

    1. Frank已经在韭菜之家APP开通了菜地,菜地ID12139,欢迎大家加入交流。

    韭菜之家APP下载地址:m.leekspro.com

     

    2. Frank在荔枝微课开设了入门课程《区块链的历史和发展现状以及技术原理和行业应用》,如果各位及身边朋友有感兴趣的,欢迎推荐去荔枝微课学习。

    微课地址:https://m.weike.fm/channel/341921

     

    3. Frank还有维护一个自己的公众号【崔哥看世界】,每周会推出一到两篇对于区块链、金融、科技和生活等各方面的观察和思考,欢迎大家关注。

     

    作为关注行业发展的媒体,韭菜之家Leeks大学将继续通过近距离接触最前沿、最专业的从业者,和大家一起了解STO,期待有更多人从中获益,有更多项目可以搭上STO的早班车。

     

     

    PART 4 投票


     

     

    ——— THE END ————



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